主打产品价格回落 千亿万华化学是否能继续走牛?

2018年08月09日 07:36
来源: 面包财经
编辑:东方财富网

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【主打产品价格回落 千亿万华化学是否能继续走牛?】统计数据显示:2017年底至今,MDI市场价格连续回落,市场担忧随之渐起。MDI是否正在走出景气周期,行业领头羊万华化学,能否“烫平”周期,还能否继续走牛?(面包财经)

K图 600309_1

  各个细分行业都有自己的大佬,是整个行业估值的风向标。比如白酒行业的茅台,比如互联网领域的BAT,比如化学化工领域的万华化学。

  跻身千亿市值俱乐部成员的万华化学(600309.SH),主要从事聚氨酯(MDI、TDI、多元醇),丙烯及下游石化产品、精细化学品及新材料的研发、生产和销售。其中 MDI是公司最主要产品,对公司利润影响显著。

  MDI的市场价格自2016年初开始持续走高,受此影响,万华化学业绩抢眼,公司股价也一路攀升,终于跻身千亿市值阵营。

  然而,统计数据显示:2017年底至今,MDI市场价格连续回落,市场担忧随之渐起。MDI是否正在走出景气周期,行业领头羊万华化学,能否“烫平”周期,还能否继续走牛?

  国际大佬级MDI玩家,国内业务占比约七成

  先了解一下MDI的整体产能情况。

  统计数据显示:近年来全球MDI产能由2012年的615万吨持续增长至2017年的861万吨,累计增长约40%。但生产MDI在安全及环保方面有不小的压力,加上需求面的因素,欧美地区近年扩产规模较小。

  行业数据显示,由于需求量增加,全球新增产能主要集中在中国,而中国的这些新增产能,则大部分来源于万华化学。自2012-2017年,国内MDI产能由183万吨增至约306万吨,累计增长约67.21%,其中万华化学由110万吨增至180万吨,产能累计增长约63.64%。

  截至2017年底,全球主要MDI生产商共有8家,万华化学作为其中之一,市占率(全球)超过20%,已经成为最重要的行业巨头之一。

  2018年5月,万华化学计划以定向增发的方式吸收合并烟台万华化工100%股权。此次交易前,万华化学拥有180万吨/年MDI产能,标的公司万华化工下属海外子公司BC公司拥有30万吨/年MDI产能。若交易完成,则万华化学将合计拥有210万吨/年MDI产能,超过巴斯夫集团(181万吨),有望成为全球第一大MDI生产商。

  虽然全球范围内万华化学的产能及产量都处于第一梯队,并且随着产能的不断提高,公司对外出口数量也不断增加,但整体来看,公司目前仍有约六成业务来自国内,也就是说,中国地区仍是公司的主战场。

  受益MDI价格上涨,公司业绩飘红股价走高

  MDI主要包括聚合MDI和纯MDI。聚合MDI主要用来生产聚氨酯硬泡。半硬泡等,广泛应用于冰箱、保温材料、汽车及建筑等行业。

  2016年以来,国内外MDI价格整体呈持续上涨态势。2017年,国内聚合MDI的价格更是一度达到45000元/吨的区间,即使全年均价也达到27000元/吨的区间,较2016年均价涨幅高达92%以上,创近五年新高。

  受益于此,作为国内MDI最主要生产厂家之一的万华化学,近两年业绩相当抢眼。直接上图:

  整体来看,万华化学营收及归母净利润持续走高。自2015年6月至2018年6月,公司半年度营收累计增长199.28%,归母净利润累计增长582.04%。

  尤其是2017年,公司营收及净利润分别同比增长76.49%和202.62%,增幅明显。公司销售毛利率和净利率亦双双走高。目前公司综合毛利率约40.12%,其中聚氨酯(MDI)业务板块的毛利率更是达到了56.91%。

  现金流层面,2015年至今,万华化学累计归母净利润约233.74亿元,而经营性现金净流入超过300亿元。利润含金量也相当扎实。

  在此期间,万华化学的股价也一路攀升。

  公司股价自2016年初至今累计涨幅达到250.49%,总市值也从不足400亿一跃晋升至千亿级别,截止2018年8月8日,万华化学总市值已超过1300亿元。

  但是,当万华化学业绩和市值都频创佳绩的时候,MDI的价格出现了松动的迹象,这可能会是未来万华化学业绩走向的一个关键变量。

  MDI价格高位回落:万华的“金矿”迎来考验

  MDI业务对万华化学的业绩影响有多大?先看一下公司的营收和利润构成。

  从万华化学的收入结构来看,虽然聚氨酯(MDI)系列产品在公司总营收中的占比由2015年的84.76%持续下降至2018半年报中的55.94%,但其在公司利润中的占比,却始终保持在70%以上。2018半年报中,这个比例约为79.34%。

  虽然公司在定期报告中表示,正在为应对获利产品较为单一的风险而延伸产业链、进行多元化转型,但从财务数据来看,聚氨酯(MDI)系列产品仍是现阶段公司利润的最主要来源。

  如前文价格走势图所示,2017年底开始,MDI的价格持续回落。当前聚合MDI均价约在22500元/吨,较2017年最高的45000元/吨相比,几乎是腰斩。

  2018年7月31日,万华化学发布2018年中报:报告期内公司实现营收300.54亿元,同比增长23.02%,实现归母净利润69.5亿元,同比增长42.97%,同时经营性现金净流入约84.45亿元。

  从半年报数据来看,当前公司业绩受MDI价格走低的影响并不明显。但仔细查看公司财报发现,MDI产品的主要原材料为纯苯,而纯苯的市场均价自2018年初开始持续下跌,一定程度上对冲了MDI价格下行给万华业绩带来的压力。

  市场行情数据显示,6月下旬以来,纯苯的市场价格持续回暖。7月下旬,万华化学即上调了公司聚合MDI的市场挂牌价。值得思考的是,若MDI的市场价格在未来一段时间内继续下跌,万华化学还能否维持MDI业务的高毛利?

  下游需求开始疲软了吗?

  短期的产品价格波动可能还不需要太担心,真正值得投资者注意的是下游的需求是否能维持旺盛。

  综合行业研究成果,从下游需求来看,目前MDI全球需求结构以建筑行业为主,占比约 50%,冰箱等家电行业占比约12%。国内MDI的需求结构则以家用电器为主,其中冰箱约占45%,建筑环保的占比约在18%左右。

  年初以来,国内地产调控趋严,家电市场承压销量下滑,行业或许会面临一定程度的去库存压力。根据Wind数据,2018年3月以来,国内冰箱的月产量已由710万台持续下降至683万台,空调月产量也由2143万台下降至2079万台。这可能是季节性因素,在旺季之前厂商会加足马力备货,但也不排除未来出口受到贸易战等因素的影响下滑,从而在较长时期内影响行业产量的可能性。

  美国在7月10日公布了针对中国2000亿美元商品加增关税的计划,目标涉及石油、化工及冰箱等多项商品,聚合MDI本身也被列为征收对象。这是否会对相关的产品和企业产生影响呢?

  但是汇率的波动可能会对万华化学的下游产生一定程度的利好。近期人民币兑美元贬值,这意味着冰箱、空调等中国传统的强势产品,在出口上会拥有更强的竞争力。即便不考虑下游的因素,万华的出口业务本身可能也会受益于人民币兑美元的贬值。

  毫无疑问,万华化学无论是在国内还是海外市场都拥有比较高的行业地位,当前的估值水平也不高。市盈率只有10倍左右,无论是横向还是纵向对比,都处在低市盈率区间。

  但是综合内外部各种因素来看,很难单一用这个估值水平来得出万华化学估值是否合理的结论。

  多事之秋,行业龙头也不例外。

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(责任编辑:DF070)

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