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利润年末回升的弦外之音:11月工业企业利润数据评论

2015年12月27日 17:48
作者:李治平
来源: 国金证券

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【利润年末回升的弦外之音:11月工业企业利润数据评论】11月,工业企业利润与收入较10月轻微好转2、3个百分点,累计与单月利润仍然为负(-1.9,-1.4),累计与单月收入微幅正增长(1,1)。目前的收入增长水平,创下2008年危机以来新低;从所有制结构上看,11月的波动主要来自国企的弹性,与周五财政部数据趋势一致。(国金证券)

  11月,工业企业利润与收入较10月轻微好转2、3个百分点,累计与单月利润仍然为负(-1.9,-1.4),累计与单月收入微幅正增长(1,1)。目前的收入增长水平,创下2008年危机以来新低;从所有制结构上看,11月的波动主要来自国企的弹性,与周五财政部数据趋势一致。

  行业结构上,供给侧改革、需求侧刺激的烙印均清晰可见:一方面供给收缩下,部分行业的利润出现了边际改善:铁矿、钢铁、有色等对工业利润的拖累大幅减缓,钢铁终结了连续4个月亏损,实现了88亿盈利(当然统计局数据与行业、市场成本的测度存在差异,但趋势可以借鉴).

  而另一方面,适度扩大需求的导向下,汽车、电力的利润回升也比较明显.其变动与11月工业增加值行业表现一致,汽车购置税减免等政策刺激下,厂商加库存、购买力短期快速释放。

  从上述两个逻辑链条出发,结合现实推断:

  1、一是润物细无声,过剩行业的边际改善虽小、但可持续累积。例如从钢铁行业看,汽车生产的加库存对其产销有所拉动,而螺纹方面,市场现货及期货价格隐含的成本测度,显示亏损程度有所缓和。我们年报《卸下旧产业的包袱》指出2016年下半年周期性行业存在盈利修复的可能。因按照目前产出收缩、产能去化具有内生性,其产能去化速度略大于需求下滑速度即可实现正面弱平衡;

  2、二是需求刺激的弹性短期化,为改革转型赢得时间。例如汽车的刺激,我们前次评论《是真的吗—QE、汇改、经济企稳?》指出了逻辑,参照2009年的规律“政策出台的两个月内,厂商加库存比较明显,其后效果逐渐递减”,同时“非市民化农民的购买力也集中在春节前”;包括近期的房地产去库存政策,我们理解类似2014年3季度的取消限贷限购,仅能短期提振需求。

  再进一步思考增长节奏与流动性预期信息:

  3、增长节奏的高点基本探明,11-12月是峰值。往前回溯,11月——12月是2015年的高点,往后看,11—12月的水平,也可能是2016年的高位。1月1日的PMI数据不排除小幅下滑,因其存在等权重的缺陷,汽车等贡献较大的行业在其中贡献不大,而周期性行业产出收缩超过以往。

  但1月中旬公布的12月工业数据依然不低,有可能在6.0-6.3区间。因此维持2015年4季度GDP 6.9%的预测(与3季度持平。同时考虑到政策弹性,预计“16年增长高位开局、三滑一回”(详见《年报》).

  4、降准的靴子在心中默默落地

  若上述判断较为确凿,联系到一月中旬(4季度数据公布日),自然的逻辑推断是:增长短期略稳、边际宽松略缓。

  因2015年完成年度增长目标,且政策的动力释放在2016年初仍然有效;由于资本外流持续,准备金政策可视为内生性对冲,有也罢、无也好,再度放松的节奏可能放缓,政策效果仅具有托底功能、而非额外的刺激。

  流动性变化,亦牵扯至股市逻辑演绎,因降准“靴子落地”,叠加监管层对举牌与理财的规范,“高杠杆以钱炒钱”的增量模式不可持续,因此2016年初,存量资金博弈的模式再度开启;同时由于物价年前回升,利率产品可能面临着短暂的朦胧幻觉。

  而从年度把握上看,年报、以及政策评论《水落效增、虚实均衡》中均指出,2016年流动性(虚实)更加均衡、有底线有上限;货币供应下降、但锁定性更好,将带来企业并购的活跃而非泡沫。

  此外,同步的《周度追踪报告》显示:一方面,地产销售延续低位下滑趋势、煤耗负增长程度有所加深,但汽车销售仍然保持较高水平;另一方面CPIPPI 12月均有所回升(CPI 1.5-1.7E);海外方面,近期公布的11-12月欧洲的制造业、营建等指标向好等;美国营建、开工、个人收支、消费者信心表现较好、PCE环比涨幅扩大,但耐用品订单零折射出美国的经济结构,地产消费好、工业弱的特征固化。

  利润数据的细节方面:

  1-11月份,全国规模以上工业企业利润总额同比-1.9%(前值-2%);10月同比-1.4%(前值-4.6%).

  1、11月利润跌幅收窄3.2个点至-1.4%(连续6个月负增长),来自收入增长及成本下降。收入方面,汽车、电力行业增长明显(与工业增加值表现一致),此外营业外收入、投资收益提高也产生额外贡献。结合12月汽车行业产销延续较高增速,预计12月工业增加值、工业企业利润保持相对稳定,顺利完成全年目标。

  2、分企业性质看,11月利润回升主要来自国有企业增速大幅回升,(提高32.5个点至0.9%,部分来自低基数);除此之外,外商企业增速小幅提高0.4至2.8%,而股份制、私营以及集体企业增速均下滑,其中私营企业连续3个月大幅下滑至0增长(0.07%),股份制、集体企业利润跌幅加深(分别下滑至-2.5%、-4.2%).(注:提到的增速均为单月增速)

  3、分行业看,钢铁企业盈利由负转正,汽车、电力连续2个月大幅攀升,医药制造稳定向好,政策受益的电气机械保持较高增速。(1)供给侧改革推动过剩行业盈利改善:钢铁行业盈利由负转正,同比降幅大幅收窄至-67%;采矿业、铁矿石开采、有色冶炼行业均降幅收窄;(2)汽车连续2个月大幅攀升至35%(前值10%);(3)电热行业利润大幅跳升45个点至54%;(4)医药制造表现稳定,小幅提高至12%;(5)政策受益电气机械行业仍保持较高增速(14%,前值26%).

  4、成本增长低于收入:11月主营业务成本增速提高2.2至1.9%,而主营业务收入高2.4至1%,收入增长高于成本,毛利率提高;另一方面,每百元主营业务收入中的成本为84.94元,同比-0.03元(10月+0.04元).

  5、财务质量仍表现不佳:11月工业企业产成品库存提高0.1至4.6%,应收账款虽下滑0.2至7.8%,但仍显著高于收入增速(1%).

(责任编辑:DF075)

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