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广发海通2019年A股策略:“冰与火之歌” 穿越黑暗迎黎明

2018年12月09日 20:33
来源: 中国基金报

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  业内研究实力较强的广发证券和海通证券今天双双发布2019年度A股投资策略展望。广发证券老师的标题是《冰与火之歌》,海通证券老师的标题是《穿越黑暗迎黎明》。从标题看,明年股市注定不会是平静的一年,利空和利多交织,希望和风险同在。基金君把两家机构的主要观点摘要如下,供小伙伴参考。

  冰与火之歌——广发证券2019年A股年度策略展望

  “冰”指的是企业盈利下滑,“火”指的是估值水平扩张,2019年A股的运行是比较清晰的,就是面临冰与火这两种力量的相互抗衡。如果政策力量足够大,那么“火”能融化“冰”,估值扩张盖过盈利负增长的影响比如2005年、2008年、2015年,A股上行;反之,如果政策力量不够,“火”无法融化“冰”,估值扩张力度很弱无法盖过企业盈利负增长的影响,比如2012年。

  我们统计了2000年以来的大类资产表现情况。发现A股和大宗商品双杀通常意味着中国宏观经济下行,但期间政策对冲的效果滞后体现,因此在之后一年,其中起码有一类风险资产能够迎来修复,而另一类也不再大跌。比如2004年商品和A股双杀,2005年商品上涨、A股全年下跌8.3%。2008年和2011年的双杀之后,2009年和2012年风险类资产均反弹,而2013年双杀之后A股则迎来了2014年的牛市,大宗商品是跌的。2018年依然是风险类资产的双杀,因此规律上来看2019年A股全年大跌的可能性不大。

  历史上A股大致沿着“政策底”-(“估值底”)-“市场底”-“盈利底”路径运行。预计2019年疏通资金供给及房地产制造业投资下滑将驱动广谱利率下行,从改善实体流动性与大类资产选择角度有助权益估值水平扩张,因此我们判断A股估值已经基本见底,但因货币政策与财政政策受全球流动性拐点与国内高杆杆(地方政府与居民)制约,以需求端调整为主的“衰退式宽松”将使得估值扩张力度较弱,需等待信用扩张见效形成“盈利底”预期。

  2018年,A股企业盈利增速下行,无风险利率向下,股权风险溢价大幅上升,业绩与估值双杀,主要矛盾是股权风险溢价;2019年,预计A股非金融企业盈利增速下行至负增长区间,广谱利率下行,股权风险溢价平稳或下行,业绩收缩估值扩张,主要矛盾是企业盈利。2018年A股主要杀估值,泥沙俱下,即使业绩向好的公司也无法阻挡估值的猛烈收缩,所以相对收益的最佳贝塔策略是配置低估值品种;2019年估值见底杀盈利,预计A股全年呈现震荡走势,下半年的表现将优于上半年,“大分化”当中结构性机会涌现,业绩向好或者估值扩张幅度大于盈利下滑的公司获取正收益。估值和业绩弹性大的小盘真成长容易出牛股。

  2019年A股企业盈利增速下滑(剔除金融大概率负增长)与广谱利率下行是确定性的,A股主要矛盾由风险偏好转向盈利下行,预计呈现此消(盈利)彼长(估值)的震荡格局。下半年比上半年好,见底的时间取决于政策对冲力度(火)与盈利下滑速度(冰)的相互作用力。2018年泥沙俱下之后是2019年大分化,市场的配置思路主要有两条主线,第一是盈利逆周期的行业(畜禽养殖/军工/生活用纸/电力/云计算/游戏)、第二是政策逆周期的行业(5G/建筑/电气设备/军工/计算机)。

  盈利与估值,冰与火之歌

  2019年企业盈利增速下滑(剔除金融大概率负增长)与广谱利率下行是确定性的,A股主要矛盾由风险偏好下行转向企业盈利下行,预计呈现此消(盈利)彼长(估值)的震荡格局。下半年比上半年好,见底的时间取决于政策对冲力度(火)与企业盈利下滑速度(冰)的相对力量。2018年泥沙俱下之后是2019年大分化,结构性机会涌现,小市值真成长弹性最大,配置盈利逆周期与政策逆周期品种。

  预计2019年企业盈利下滑至负增长,三季度之前见底

  中国出口增速受全球经济增长放缓叠加贸易摩擦的影响下行,地产投资增速也将因棚改缩水、销售与土地成交下滑的影响而下滑。除减税降费与基建加码外,地产调控局部放松大概率在明年上半年见到,但税收下滑、地方债务约束与“房住不炒”将限制政策空间。预计19年A股非金融企业盈利同比负增长-8.4%,ROE下行至7%左右,主板盈利底不迟于三季度。

  2019年广谱利率下行,股权风险溢价上行空间很有限

  货币政策重心在于稳经济,国内利率有望温和下行,广谱利率从分化走向收敛。受全球流动性拐点制约,国内货币政策只能“小宽”而非“大宽”。2018年内外因素共同驱动A股ERP上行突破历史+1X标准差(极限+2X标准差),而2019年内部政策对冲(减税降费+民企纾困+监管放松)使得ERP继续上行空间很有限。不确定性更多来自海外,如贸易摩擦、美元升值、地缘政治等。美股存在牛转熊的风险,但仅在VIX大幅跃升阶段,在风险偏好和资金流动上对A股形成负面影响。

  预计A股风格转向较为均衡,行业配置围绕盈利逆周期+政策逆周期

  19年,相对业绩、流动性与监管周期都转向有利于成长风格,但需等待年报商誉减值集中释放,小市值真成长孕育大牛股。北向资金仍将流入,价值风格需等盈利下滑压力减轻。行业配置:1)盈利逆周期—原材料成本下行(火电、生活用纸)、利率下行(水电)、景气趋势逆周期(畜禽养殖、游戏、云计算、军工);2)政策对冲—减税降费(建筑、军工)、传统与新兴基建提速(电气设备、基建、5G)、民企纾困潜在加杠杆高端制造业(军工、计算机)。主题投资捕捉体系性与产业性增量线索,传统基建(新疆)与区域战略(长三角一体化/上海自贸区),技术周期拐点(5G、云计算)。

  穿越黑暗迎黎明——海通证券2019年A股投资策略

  核心结论:①A股处在第五轮牛熊周期末期,估值已见底,战略上乐观:全球各国股市横向比较,A股吸引力更大,中国发展股权融资支持产业升级,居民资产配置将偏向股市。②政策底已出现,市场短期反弹,但还要经历政策上业绩下的磨底期,黎明信号如广谱利率下降、信贷放量、改革落地。③磨底期持有高股息率股及地产,2-3年的风格轮动开始偏向成长,战略性配置先进制造(5G+新能源车)、服务消费(医疗保健+保险)。

  复盘:A股处在第五轮牛熊周期底部。今年以来上证综指累计跌幅为-21.2%,特别是上证综指2449点时累计跌幅达-22.9%,当时跌幅为历史次新高。今年以来A股业绩仍保持两位数增长,下跌主要源于杀估值,一是去杠杆导致资金面偏紧、二是中美关系恶化诱发悲观预期。对比过去熊市指数跌幅、个股跌幅百分比、下跌持续时间、成交量萎缩幅度看,这次已经进入熊市末期。PE和PB、情绪指标、大类资产比价角度度量,市场估值处于历史底部区域。

  远光灯望未来:A股市场充满了希望。全球视角看,美元走弱时MSCI新兴市场指数跑赢发达市场指数。美股估值处于历史高位,而A股处于低位,如美股牛转熊,全球资产配置角度利于A股。A股不断对外开放,预计2019年外资流入规模为4000亿。2015年中国居民资产中房地产占比高达62%,股票为5%,而美国分别为30%、32%,中国发展股权融资支持产业升级,居民资产配置将偏向股市。短周期投资时钟看,经济从类滞胀走向类衰退,类衰退后期股市开始表现。

  近光灯看眼前:黑暗到黎明还需磨练。当前市场处在政策上业绩下的交织期,历史大底都很复杂,时间规律上政策底领先市场底领先业绩底,这次政策底已经出现,短期反弹、中期反复筑底。目前业绩向下趋势没变,预计净利润同比19Q3见底,季度增速零附近,预计19年全年净利同比为5%。回顾历史上政策转向,市场底出现的信号是政策落到实处,开始对基本面发挥效用,这次黎明信号如广谱利率下降、新增信贷放量、改革落地。

  策略:阶段性高股息,战略布局成长。从宏观背景看经济从类滞胀走向类衰退,底部打磨期重视高股息率公司,若经济下行压力加大,地产政策有望微调。A股2-3年一次风格轮换,盈利趋势是决定风格的核心变量,催化剂是政策,13年鼓励并购,15年底供给侧结构性改革,现在再次支持创新,成长风格将逐渐占优。战略布局新时代新产业,先进制造如5G产业链、新能源车产业链,服务消费如医疗健康、保险。

(文章来源:中国基金报)

(责任编辑:DF075)

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