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磷化工行业深度报告:去产能周期下的景气复苏

2018年08月06日 14:33
作者:商艾华
来源: 中泰证券
编辑:东方财富网

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  磷化工行业景气复苏。当前在磷矿石、磷肥等产能去化周期下,供给出现大幅收缩,而需求端由于农产品价格回暖导致需求稳健,造成磷矿石和磷肥等价格上涨,行业景气复苏,我们预计在当前低库存下,行业景气复苏有望持续。

  上游磷矿石:供给收缩,价格上涨。当前磷矿石产量主要集中在我国,且我国对磷矿石出口实行配额制,进出口均出现收缩,从而导致磷矿石定价权主要集中在国内。由于我国将磷矿列入战略性矿产目录,国家或将长期加强对磷矿石开采的管制,从而导致国内磷矿产量急剧下滑。2018H1磷矿石产量为5177.6万吨,同比下降31%,产量大幅收缩。而需求端由于磷肥产量下滑程度低于磷矿石收缩,且目前磷矿石库存仍处于相对低位,我们预计磷矿石价格将持续上涨。

  磷肥行业正处于复苏途中。短期来看,受8-9月复合肥备肥需求的来临,下游厂家备货积极和补库存的需求,且受磷矿石等价格提升带来成本支撑,我们预计磷肥价格有望上涨。长期来看,磷肥向上供给弹性小,且出口需求旺盛,行业供需格局有望改善,我们认为磷肥有望持续复苏。

  磷肥供给端:产能逐步出清,供给大幅下滑,开工率低位。(1)由于我国磷肥行业长期产能过剩,受益供给侧改革,行业不但没有新增产能,反而正处于去产能周期。2015年至2017年,磷酸一铵产能增速分别为8.1%、18.4%、-8.4%,2017年产能增速录得首次下降,产能正处于去化过程中。(2)产量大幅下降。2018H1,磷酸一铵和磷酸二铵产量分别同比下滑31.2%和22.9%,产量均大幅下降。(3)当前行业检修较为频繁,开工率低位。以当前磷肥行业开工率来看,行业依旧维持低位运行,今年磷肥行业开工率持续处于均值以下,较往年开工率有下滑趋势。以2018年6月为例,磷酸一铵和磷酸二铵的开工率分别为57%和62%,处于近5年来行业平均开工率的下方。

  磷肥需求端:农产品价格回暖+出口强劲带动需求稳健。(1)农产品价格回暖带动需求稳健。数据统计,2016年我国蔬菜磷肥折纯施用量为73.8万吨,占被调查作物施肥量的44.2%;玉米、小麦、稻谷的磷肥折纯施用量分别为19.9万吨、16.3万吨和22.6万吨,占被调查作物施肥量的35.3%。农产品价格持续回暖,以玉米价格为例,由2017年初1486元/吨上涨至目前1770元/吨的水平。我们预计在稻谷、小麦、油菜籽价格的高位平稳运行,以及玉米、蔬菜价格的上涨,有望带动农户种植的积极性,磷肥需求有望持续稳健。(2)出口强劲。2017年磷肥出口关税被取消。在政策的激励下,磷肥厂商出口意愿强烈。作为我国磷肥出口的主要品种,2013年至2017年,磷酸二铵出口量迅速攀升,由382万吨上升至640万吨,年均复合增速达13.8%。同期,磷酸一铵出口量由71万吨增加至271万吨, 年均复合增速达39.9%。

  磷肥库存端:库存快速下降。2015年至今行业经历两轮库存周期,当前正处于第二轮的被动去库存周期。以磷酸一铵库存为例,由于2018H1产量急剧下滑,同比下降31.2%,而需求相对稳健,下滑程度较低,同比下滑5.0%,从而导致磷酸一铵被动去库,库存大幅下降。根据卓创资讯,当前磷酸一铵社会库存已下降至零库存,当前社会库存已消耗殆尽。此外,港口库存为15万吨,也在相对低位。

  磷化工行业景气回升,产业链一体化的低成本的行业龙头受益最为明显。我们从两个角度进行推荐。(1)磷矿石价格上涨,重点推荐兴发集团云天化。根据我们对于业绩弹性的测算,磷矿石价格每涨100元/吨,兴发集团和云天化可增厚业绩3.10亿和1.74亿,对应EPS增厚分别为0.43元和0.13元。(2)磷肥价格上涨,重点推荐低估值的磷肥行业龙头新洋丰,同时推荐云天化。根据我们对于业绩弹性的测算,磷肥价格每涨100元/吨,假设成本不变下,新洋丰和云天化可增厚业绩1.15亿和3.38亿,对应EPS增厚分别为0.09元和0.26元。

  风险提示:供给大幅增加的风险;新增产能大幅投产的风险;农产品价格大幅波动的风险。

(责任编辑:DF350)

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