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价格与增长总体同步

2016年03月29日 10:53
作者:李治平
来源: 国金证券

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  一、物价追踪:逐渐迎来价格正常化

  当前“业界”通胀预期高涨,我们则理解二季度为“价格正常化”。大白菜的零售价格并没有批发端那么表现激进,并且过去经验看,大白菜、猪肉、白条鸡容易叠加气候、容易叠加集中开工;随着气候回升,最迟则五月初或者4月下旬,也当见顶回落;并且从基本面看,我们农业小组的专题指出,白菜种植面积仍在扩大,受灾面积也远远小于08年。

  而猪肉价格未来面临同比基数的抬高,因此二季度价格总体平稳;当然价格正常化,也促使需求类的政策不宜继续加码、维持即可。具体三月、四月CPI究竟谁高,并不重要,因趋势看上涨转为平稳。预计3CPI 2.5%左右,并预计4月为上半年通胀高点;预计3PPI环比转正,同比延续回升势态[-4.6-4.4],未来逐季上升。

  二、宏观、金融:维持平稳势态。

  上周资金面平稳,央行扩大公开市场逆回购规模,叠加其余流动性贡献因素好转,故推测信用投放理应不低。货币市场利率连续2周提高后略有回落;人民币对美元小幅贬值,但参考一篮子货币的汇率指数小幅升值,人民币对欧元、英镑、日元等主要货币升值为主;外汇市场成交量较2月提高,但低于1月。周一(28日)受美国核心PCE不及预期影响,美元小幅贬值。

  三、行业供需:气候回暖,小复苏更加明显,但持续性仍需甄别。

  13月地产销售可能见顶。3月份以来30大样本城市地产销售逐周大幅增长,日均成交面积同比增速78%(前值27%)。但近日大幅趋冷,上周(21-27)较前一周下滑5个点,深圳连续两周负增长(-4%).测算显示地产销售短期内已达顶部,2季度将大幅放缓,主因地产调控政策与高基数效应。

  2、钢铁反映供需平衡仍然正面。高炉开工率温和上升,仍处低位回升阶段;社会库存与重点钢企库存继续下降,表现好于15年境地(30多个点改善,彼时上升),钢材价格上涨;未来看,随着利润回升、产出的恢复,价格逐渐向正常化过渡。月上旬粗钢日均产量周环比上升至208万吨(+1.7%),月中旬上海线螺采购量上升至2万吨/周,反映出货量环比改善。

  3、电厂日均煤耗短期下降(周环比-5%),与下旬水电汛期扰动有关。综合全月看较1、2月份环比增速7%,恢复势头好于去年同期(-10%).电厂煤炭库存大量消耗(-2%),好于去年同期(1%).3月份发电量强于去年同期表现(9%,去年同期5%),但与1314年相比略逊(均为11%).

  4、全国水泥价格连续三周上涨,涨幅逐步扩大(近三周涨幅:0.2、0.1、0.4),区域上看华东、东北领涨,华北下跌;有色中铜、锌、锡涨幅明显,铝和铅下跌铁矿石价格环比回升4%(国产:2.3%;进口4.7%)环渤海动力煤连续八周上涨后低位企稳,焦煤和焦炭保持低位稳定。

  5BDTIBDI指数环比继续上升,其中BDTI指数涨幅扩大;CICFI(进口)连续第三周下滑,并且幅度有所加大;CCFI指数(出口)连续第八周下滑,主要受美国、欧洲等主要航线国家进口萎缩影响。其中新加坡航线上升明显,主因对外贸易巨幅上升(2月出口增速8%;进口增速20%).

  四、海外观察:美核心PCE稳定

  周一(0328)晚间公布的美核心PCE(1.7)稳定,且弱于预期。此前一周,多位联储官员表态偏鹰派。由于近期美消费者信心下滑,而生产国贸易大幅收缩亦能印证消费国消费欠佳。因此4月升息概率的提升,其前提是全年弱化升息幅度、节奏情况下的稳预期。

  尽管欧元区3月PMI初值回升,但由于信用渠道不畅,以及欧元区经济景气指数与消费者信心指数再度下滑(欧盟统计局与欧洲经济研究中心公布),整体看并无起色。

  日本3月份制造业PMI继续下滑,预计3月份全国CPI同比0.1%左右,继续处于低位,仅对外贸易有所改善,但仍难摆脱负增长。

  正文如下:

  一、宏观、金融

  上周资金面平稳,央行扩大公开市场逆回购规模,叠加其余流动性贡献因素好转,故推测信用投放理应不低。货币市场利率连续2周提高后略有回落;人民币对美元小幅贬值,但参考一篮子货币的汇率指数小幅升值,人民币对欧元、英镑、日元等主要货币升值为主;外汇市场成交量较2月提高,但低于1月。周一(28日)受美国核心PCE不及预期影响,美元小幅贬值。

  1、上周,资金面呈紧平衡特征,货币市场利率在连续2周上行后略有回落,民间融资利率略有下降,票据融资、理财产品具体看,(1)上周央行扩大公开市场操作规模补充流动性,货币市场资金利率在连续两周提高后小幅回落(R001-5bp至1.97%,Shibor隔夜-0.1bp至1.99%;R007-2bp至2.29%,Shibor一周2.3%).(2)民间融资利率下降,其中广州3M小额贷款市场平均利率-10bp至16.65%,温州地区民间融资综合利率-34bp至18.64%。(3)票据体现利率提高,长三角6M票据直贴利率提高9bp至3.47%,月均水平(3.47%)较2月(平均3.82%)回落。(4)0320周理财产品收益率提高2bp至4.15%。(5)国债收益率变化不大(1年期维持2.05%,10年期+1bp至2.83%);国开债收益率略有提高(1年期+3bp至2.36%,10年期+6bp至3.23%);

  2、上周,在岸、离岸人民币汇率小幅贬值,且离岸、在岸价差倒挂接近100点(离岸人民币币值更高);CFETS指数、以BIS权重计算的人民币汇率指数均小幅升值,其中对美元、港元贬值,对欧元、英镑、日元等其他货币以升值为主;在岸即期市场成交量周均下滑至178亿美元/天,3月累计成交较2月提高、低于1月,预计3月外储、外占下降规模较2月提高。

  具体看:(1)上周,在岸、离岸人民币小幅贬值,且离岸人民币兑美元汇率更高,内外价差倒挂缩小至84bp:在岸人民币兑美元小幅贬值0.66%至6.5154,离岸汇率贬值0.73%至6.5070,在岸、离岸汇差倒挂84点(前值131点);(2)CFETS指数升值0.12%(前一周贬值0.78%),其中对美元、港币贬值,对欧元、日元、英镑等其他主要货币升值;(3)以BIS权重计算人民币汇率指数升值0.23%,其中对发达国家升值0.27%,对其他国家升值0.22%,与CFETS一致,对美元、港元贬值,对英镑、欧元、日元等主要货币升值;(4)上周在岸人民币兑美元即期询价成交量环比下滑,日均178亿美元(前值193亿),3月累计成交3464亿美元,较2月(2454亿美元,一方面汇率稳定,另一方面由于春节工作日较少)有所提高,但仍低于1月(4059亿美元),预计3月外储、外占下降规模环比扩大。(5)上周12个月NDF贬值0.62%,较即期汇率贬值程度收窄(2.54%);(6)上周,中美10年期国债收益率均轻微提高(美国+ 3bp至1.91%,中国+ 1bp至2.83%),中美10年期国债利差收窄至92bp(前值94bp).

  33月债券净融资规模远超15年同期,其中地方政府债、公司债、金融债规模增长明显,反映16年直接融资、债务置换、投向更加精准的融资特点。根据wind统计数据,截至3月27日,债券净融资1.47万亿,较15年3月(3993亿)显著提高;1-3月累计净融资2.6万亿,较15年一季度(8400亿)增长200%。其中利率债净融资1.15万亿,信用债净融资3167亿;利率债中,地方政府债(净融资7467亿)、同业存单(3119亿)、金融债(3627亿)同比增长明显,贡献了同比多增的大部分;信用债净融资增加主要来自公司债(净融资3400亿),延续15年7月以来的高增长趋势。

  4、上周央行通过逆回购向市场提供流动性,净投放1200亿(含回笼600亿国库现金定存),为降准(229日)以来最高的一周。近三周,资金面呈紧平衡状态,2月底的降准属于抵补性质,并未对3月流动性提供太大支持,降准之后的两周(0307-0320)货币市场利率均上行,上周(0321-0325)在逆回购规模扩大下,资金利率略有回落。上周央行逆回购投放资金3800亿,为降准以来最高的一周,另有2000亿逆回购、600亿国库现金定存到期,净投放1200亿。

  二、行业供需

  13月地产销售可能见顶。3月份以来30大样本城市地产销售逐周大幅增长,日均成交面积同比增速78%(前值27%)。但近日大幅趋冷,上周(21-27)较前一周下滑5个点,深圳连续两周负增长(-4%)。测算显示地产销售短期内已达顶部,2季度将大幅放缓,主因地产调控政策与高基数效应。(1)3月份以来(1-26)30大样本城市日均成交面积同比增速78%,周度数据显示上周(21-26)大幅趋冷,样本城市地产交易周同比增速下滑5个点至76%,主因各大城市陆续出台的房价调控政策叠加高基数效应,部分城市看客、签约、投机氛围出现下降。未来看地产交易高点已经过去,2季度地产销售将大幅放缓(详见春季策略会季报).

  (2)从一线城市内部上看,深圳地产交易巨幅下滑,由2月份的161%下滑至目前的7%,主因深圳前期加杠杆较明显,房价调控政策较早及库存空间有限有关。广州日均签约面积增速上升为59%(前值9%),主因2月底的去库存政策效果显现。北京转为正增长(57%),上海持续高增长(75%)。然而周度数据显示上周(21-27)一线城市内部地产签约及成交面积增速均明显放缓,其中上海同比增速68%(前值96%),深圳-4%(-7%).(3)40大中城市土地成交面积连续三周负增长-12.4%(前两周分别为:-50%;-75%).

  2、钢铁反映供需平衡仍然正面。高炉开工率温和上升,仍处低位回升阶段;社会库存与重点钢企库存继续下降,表现好于15年境地(30多个点改善,彼时上升),钢材价格上涨;未来看,随着利润回升、产出的恢复,价格逐渐向正常化过渡。Myspic综合钢价指数显示本周钢材价格较前一周震荡回落后,再次上升2个百分点至90%(注:与此前10个点以上的涨幅相比逐步收窄:3月首周与第二周分别为:78%、92%)。与此对应的是高炉开工率虽然有所上升,但绝对量还很低,复产节奏慢于市场预期,仍处于低位回复阶段(13、14年3月份全国高炉开工率分别为88%与85%)。上周(21-25)全国高炉开工率环比上升0.4个点至77.8%,其中唐山钢厂高炉开工率环比上升0.6个点至81.7%。

  3月份旺季需求逐步释放,重点钢企库存3月上旬环比继续负增长(-1%,前值-6%),但幅度有所收窄。主要城市钢企库存环比增速从2月份的35%稳定至3月中旬的3.4%(15年则连续上升)。未来看,随着利润回升、产出恢复,逐渐向价格正常化过渡。3月上旬粗钢每周日均产量环比上升1.7个百分点至208万吨,上海线螺采购量连续四周上涨,3月中旬至2万吨/周。市场化复产与去产能存在一定的边界弹性;价格正常化有别于单边上涨、单边下跌。是对去产能的巩固,也凸显问题的长期性。

  3、电厂日均煤耗短期下降(周环比-5%),与下旬水电汛期扰动有关。综合全月看较12月份环比增速7%,恢复势头好于去年同期(-10%)。电厂煤炭库存大量消耗(-2%),好于去年同期(1%).3月份发电量强于去年同期表现(9%,去年同期5%),但与1314年相比略逊(均为11%).上周(21-25日),电厂日均煤耗环比下滑5个百分点至56万吨,与下旬水电汛期扰动有关。但3月份以来(1-25)电厂日均煤耗较1、2月份上升7个百分点至55万吨,恢复势头好于去年同期(去年同期则下滑了10个百分点,1、2月:61万吨;3月55万吨)。电厂煤炭库存大量消耗,上周煤炭库存环比下滑2%,继上周-8%环比增速后再度负增长,可用天数环比下滑5%。3月份发电量强于去年同期表现,但与13、14年相比略逊,一般而言,煤耗上升1个百分点,发电量可上升0.7个百分点。考虑3月煤炭库存消耗快于去年5、6个百分点,今年3月份发电量环比增速可达9%(去年同期5%),总量至4786万吨,13、14年增速则达11%。

  4、全国水泥价格连续三周上涨,涨幅逐步扩大,区域上看华东、东北领涨,华北下跌;有色中铜、锌、锡涨幅明显,铝和铅下跌;铁矿石价格环比回升;环渤海动力煤连续八周上涨后低位企稳,焦煤和焦炭保持低位稳定。水泥价格连续三周上涨,上周全国水泥价格指数上升0.44个点(前值0.07)至78.6。但区域分化明显,郑州、南京、上海分别上涨20元/吨、15元/吨、10元/吨,而石家庄和天津则均下跌10元/吨。从区域水泥价格上看,华东地区、东北地区均上涨8元/吨,而华北则下滑4元/吨。有色中铜、锌、锡分别上涨0.7%、2.5%、1.9%至5035美元/吨、1834美元/吨、17325美元/吨。而铝和铅则分别下滑1.9%、0.9%至1479美元/吨、1792美元/吨。铁矿石价格环比上涨2%,其中国产上涨1%,进口上涨2%。环渤海动力煤连续8周上涨后,低位企稳,焦煤焦炭仍然保持低位稳定。

  5BDTIBDI指数环比继续上升,其中BDTI指数涨幅扩大;CICFI(进口)连续第三周下滑,并且幅度有所加大;CCFI指数(出口)连续第八周下滑,主要受美国、欧洲等主要航线国家进口萎缩影响。原油运输指数(BDTI)与BDI指数环比继续上升,分别上升11个点和5个点至867和394.CCFI指数(出口)连续第八周下滑至659‰,其中新加坡航线上升明显,主因对外贸易巨幅上升(2月出口增速8%;进口增速20%);美国、韩国和欧洲航线继续深度负增长,与韩国进出口连续数十月负增长,欧洲进出口由正转负,美国进出口继续负增长有关;CICFI(进口)连续第三周下滑,并且幅度有所加大,美东航线环比上升,澳新和欧洲航线下滑。

  三、物价追踪

  13月供给侧收缩等因素推升食品价格超季节规律上涨,预计4月为通胀高点;近期由于供给侧持续收缩猪肉价格展开温和上涨趋势,蔬菜价格受寒潮天气、囤货、开工需求增加等多重因素影响,超季节上涨,综合来看预计3CPI温和回升至2.5%左右。3月食品价格并未呈现春节后回落的历史规律,而是由于供给侧原因,重回上涨,猪肉、蔬菜价格表现明显,其中既有供给侧内生性收缩(生猪存栏持续下降、寒潮天气影响蔬菜)原因,也与涨价预期下囤积易保存的蔬菜有关,同时3月开工逐渐增加、导致猪肉、鸡肉、白菜、土豆等需求增加,供需作用下食品价格持续上涨(上周蔬菜环比1%,猪肉环比3%;3月累计,蔬菜月环比-1.2%,猪肉月环比0.5%),预计3月CPI食品环比轻微下滑,同比温和回升至2.5%左右。

  2、供给侧、补库存等因素推动生产资料价格上涨,预计3PPI环比转正,同比延续回升势态[-4.6-4.4].上周,生产资料延续上涨,南华工业品指数上涨1.5%(前值0.3%),其中钢材上涨明显(螺纹钢6%、线材2%);3月以来,生产资料价格呈现普涨行情,其中黑色系相关煤炭、钢铁涨幅明显,预计PPI环比转正,同时低基数抬升PPI读数,预测区间为[-4.6,-4.4].

  四、海外追踪

  (一)美国

  上周,多位联储官员表态偏鹰派,其中包括有投票权的圣路易斯联储主席布拉德,对就业表示乐观,希望看到通胀预期更加稳定,预计2016年美国经济增长较缓但良好,不排除4月加息的可能。3月25日的联邦基金利率期货价格显示4月加息概率为11.5%,6月加息概率提高至41.4%,年内加息概率提高至73.2%。

  上周,美元指数结束前三周下滑,小幅升值(0.98%96.26),美元兑其他国家货币以升值为主。但328日周一晚PCE公布后,不及预期,美元指数结束此前一周(0321-0325)的上涨开始下滑。

  近期公布的数据中,首申人数保持在低位,3PMI初值回升,新屋销售表现良好,PCE不及预期、表现平稳,个人消费指数环比增长趋缓,成屋销售、耐用品订单虽下滑但没有明显恶化,整体看经济数据表现平稳。

  12PCE物价指数不及预期,表现平稳;个人消费支出环比增长趋缓:2月PCE物价指数同比1%,预期1%,前值1.3%修正为1.2%,PCE物价指数环比-0.1%,预期-0.1%,前值0.1%;核心PCE物价指数同比1.7%,预期1.8%,前值1.7%,核心PCE物价指数环比0.1%,预期0.2%,前值0.3%。

  2月个人消费支出(PCE)环比0.1%,预期0.1%,前值0.5%修正为0.1%;实际个人消费支出(PCE)环比0.2%,预期0.1%,前值0.4%。个人收入环比0.2%,预期0.1%,前值0.5%。

  2、成屋销售不及预期,但签约销售指数跳升,新屋销售保持在较好水平:2月成屋销售年化508万户,不及预期531万户(前值547万户),环比-7.1%,低于预期-3%(前值0.4%).2月新屋销售51.2万,好于预期51万,(前值49.4万修正为50.2万),环比2%,预期3.2%,前值-9.2%修正为-7%。2月成屋签约销售指数环比3.5%,预期1.1%,前值-2.5%修正为-3%;成屋签约销售指数同比5.1%,预期-0.5%,前值-0.9%修正为-1.5%。

  3、耐用品订单环比下滑,扣除运输、国防订单外降幅收窄,且同比延续回升态势,总体看耐用品订单无显著恶化。2月耐用品订单环比初值-2.8%(前值4.2%),同比连续第二个月正增长(1.8%);扣除运输类耐用品订单环比初值-1%(前值1.2%),低于预期-0.3%,同比-0.5%,降幅收窄;扣除飞机非国防资本耐用品订单环比初值-1.8%(前值3.1%),好于预期-0.5%,同比转正1.2%。

  43PMI初值回升:Markit综合PMI初值51.1,好于前值50;Markit服务业PMI初值51,高于前值49.7.

  5、首申好于预期,保持在较低水平:3月19日当周首次申请失业救济人数26.5万,低于预期26.9万,前值26.5万修正为25.9万;3月12日当周续请失业救济人数217.9万,预期223.5万,前值223.5万修正为221.8万。

  (二)欧元区

  尽管欧元区3PMI初值回升,但由于信用渠道不畅,以及欧元区经济景气指数与消费者信心指数再度下滑(欧盟统计局与欧洲经济研究中心公布),整体看并无起色。

  (1)3月份欧元区制造业、服务业PMI小幅改善,其中服务业改善更为明显。3月欧元区综合PMI初值上升0.7个点至53.7(前值53),服务业PMI初值上升0.7个点至54(前值53.3),制造业PMI初值上升0.2个点至51.4(前值51.2)。具体来看,法国综合PMI上升1.8个点至51.1,其中服务业PMI上升2个点至51.2,制造业PMI下滑0.6个点至49.6。德国综合PMI录得54.1,与前期持平,制造业PMI下滑0.1个点至50.4,服务业PMI上升0.2个点至55.5.

  (2)3月份欧元区经济景气调查结果低于预期,未来投资与消费不容乐观。3月份欧元区ZWE经济景气指数(欧洲经济研究中心)继续下滑至10.6(前值13.6),Sentix投资信息指数下滑0.5至5.5,而消费者信心指数(欧盟统计局)下滑0.9至-9.7,持续负增长。

  (三)日本

  日本3月份制造业PMI继续下滑,预计3月份全国CPI同比0.1%左右,继续处于低位,仅对外贸易有所改善,但仍难摆脱负增长。

  (1)3月份东京CPI小幅下滑,据此测算3月份日本全国CPI也将继续处于低位。3月东京CPI同比-0.1%(前值0.1%),预期0.0%。3月东京核心CPI(除生鲜食品)同比-0.3%(前值-0.1%),预期-0.2%。3月东京核心-核心CPI(除食品和能源)同比0.6%(前值0.5%),预期0.5%。根据我们的测算,东京CPI与日本全国的CPI变动相关系数较高(达到0.94左右),因此可以预测3月份日本全国的CPI同比0.1%左右,继续处于低位水平。

  (2)日本制造业PMI继续下滑,进出口贸易仍难摆负增长。3月份制造业PMI为49.1(前值51.1),结合2月服务业PMI的继续下滑( 51.2,前值52.4),负利率政策效果并未显现。2月日本出口同比-4%(前值-12.9%),进口同比-14.2%(前值-17.8%),仍难摆脱低迷状况。

(责任编辑:DF064)

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