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结合年报评经济工作会议

2015年12月23日 09:09
作者:李治平
来源: 国金证券

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【结合年报评经济工作会议】近日,中央经济工作会议精神公布。会议明确了未来的中期政策思路、2016年的战略要求、以及侧重战术。

  近日,中央经济工作会议精神公布。会议明确了未来的中期政策思路、2016年的战略要求、以及侧重战术。中期战略性思路为适度扩大总需求的同时,着力供给侧结构性改革,实施五大支柱政策:包括积极的财政政策与(灵活适度的)稳健的货币政策、产业政策要准、改革政策要实、微观政策要活、社会政策托底。

  2016年的战略要求是“稳中求进、把握好节奏和力度”;战术上提出要抓住关键点,主要是抓好去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务,并且对化解产能过剩、降低企业成本、化解地产库存、扩大有效供给、防范金融风险等提出明确的政策要求。

  上述纲领性的政策表述基本符合业界与我们预期,会议通稿将其更加明晰地公布,整体篇幅看,政策对旧产业着墨较多。此前财经领导小组、政治局会议已定调适度扩大需求的同时、推进供给侧改革;国务院常务会议也明确表示切掉“僵尸企业”;近期关于财政政策更加积极、地产库存去化、过剩行业清理、社会集资风险的防范等多有预期;在风险防范方面,明确“对信用违约要依法处置”、“坚决遏制非法集资蔓延势头”,措辞较为严厉。

  由于政策预期充分,政策影响在年度报告《卸下旧产业包袱》中已予以思考判断。

  第一个层面,关于经济增长及其节奏,我们的预期与经济工作会议关于16年的战略要求大体一致:我们认为,近期的政策弹性主要体现在2015年末与2016年初,未来后续政策依然是起到节奏上稳增长的效果。例如,近期广义财政投放释放的投资弹性、结构性降税杠杆对购房购车的刺激等,均有局限性与时点性;经济工作会议提出的去库存、结构性减税等政策,目的是去产能、防风险,而非刺激旧投资扩张。

  故年报提出2016年的增长相对高位开局、三滑一回,二季度是历练季、三季度是大决战,四季度小回升;我们测算投资延续下滑,基建投资稳定需求的任务较15年更重,新基建(制造装备)、新产能(能源结构变化)、新材料(例如钢结构、环保建材)、新消费基础设施等成为政策抓手。

  第二个层面,经济工作会议2016年的政策部署,对旧产业的着力点较多。我们在年报中分析,当前新老产业处于唇寒齿亡、子母相权的境地,旧产业表现的好坏,将影响整体宏观经济,并进一步对汇率、收入、流动性产生影响;另一个角度看,15年下半以来经济数据表现与股市的同步性增强、呈现事件驱动特征,逻辑也正在于此;若从信息与有效市场角度理解,未来政策对新老产业的干预信息将较以往更加平衡,这一变化,与数年前经济与市场高弹性映射旧周期、前两年的低弹性假设旧周期为常量差别较大。

  第三个层面,从过剩行业转型比较看:与1998年后的情景相似,但弹性(力度)小于上次。从政策导向、企业减负、就业压力、过剩行业的盈利与持续性等四个方面分析:

  90年代末“放转”力度较大,当前“兜转”的政策意味更浓,例如国有企业改革的顶层设计、对战略性行业投贷扶持等,而前次6万家国企关停消失。

  企业减负力度不同,90年代后期企业90%的负担转移至社会,而本次的力度较小,目前的减税主要是刺激需求型减税,而未来则依靠扩大财政赤字实现(“阶段性提高财政赤字率,在适当增加必要的财政支出和政府投资的同时,主要用于弥补降税带来的财政减收,保障政府应该承担的支出责任”).

  就业角度看,我们认为无系统性风险,但存在区域过度集中的难题。90年代后期,下岗人数约3000万,相当于目前整体采掘、钢铁、煤炭、有色等从业人员的数量(详细口径比较见年报),而当前服务业对就业的吸纳能力增强、劳动力新增逐渐放缓;但地域风险较为集中,例如东北、山西、河北等(例如截至2015年11月份,华北停产钢铁产能约占全国总计停产产能一半左右).

  从卸下过剩包袱、过剩行业恢复盈利上看,如果16年措施得当、力度较大,预计过剩行业能够实现盈利、但弹性可能一般。90年代后期,过剩行业(纺织煤炭等)扭亏为盈、并且增速显著超过GDP增速,但彼时改革弹性大、新引擎驱动明显,地产医疗等多个领域实现市场化,由于本次改革的弹性小于前次(但社会成本也较小),且从当前的发展导向以及新兴需求的拉动看,过剩行业的后续弹性一般。

  第四个层面,会议将供给侧改革列为中期经济政策思路。我们年报理解供给侧改革“是孵化器而非兴奋剂”、“成效好坏2-3年证实证伪”。当前的企业洗牌存在周期性、内生性特征,目前我国产业结构距离中高端差距仍然不小;十三五结构调整的愿景美好——工业强者恒强、弱者渐变、服务业多元化、能源结构调整等,但能否顺利实现,需要供给侧改革孵化培育。我们精炼的供给侧改革目标,是供需平衡实现盈利、产业迈向中高端提升效率。因此从狭义上看,供给侧改革促进供需平衡、产业结构调整,当下业界更关心的是卸包袱的影响;而从广义或中期看,供给侧改革则是中国梦的孵化器。

(责任编辑:DF064)

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