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市盈率陷阱

2014年02月18日 13:07
来源: 股市动态分析
编辑:东方财富网

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  长期以来,市盈率一直被看作是衡量股票投资价值的最基本指标。按照价值投资的理论,市盈率越低的股票,往往投资价值越高。因为市盈率是股价与每股收益的比值,静态来看,是投资回本的周期。市盈率越低,表明投资收回成本的周期越短,因此投资价值越高。

  当然,企业的盈利是动态变化的,因此机械使用市盈率指标判断个股投资机会有失偏颇。但如果分析一个板块整体的平均市盈率水平,则参考意义较大。如果一个板块整体市盈率出现极端高值或极端低值的情况,往往意味着板块整体的高估或低估,拐点亦将很快出现。这一规律在过去数十年国内外股票市场实践中得到验证。

  然而,我们注意到,A股市场一些重要板块,其市盈率水平长期走低并处于极端低值,市场却不为所动。我们将这种现象称之为“市盈率陷阱”。

  何为市盈率陷阱

  我们提出市盈率陷阱的概念,是基于对“流动性陷阱”的类比。所谓流动性陷阱,是经济学家凯恩斯提出的一种假说,指当一定时期的利率水平降低到不能再低时,人们就会产生利率上升而债券价格下降的预期,货币需求弹性就会变得无限大,即无论增加多少货币,都会被人们储存起来。发生流动性陷阱时,再宽松的货币政策也无法改变市场利率,使得货币政策失效。

  而我们提出市盈率陷阱的概念,是指在某一时期,当一个板块或一个行业市盈率水平到达极端低值的时候,市场氛围会被悲观预期所笼罩,市场投资者预期该板块和行业未来基本面将长期恶化,因此不再理会低市盈率的现实,从而导致价值投资理论阶段性失效。

  我们认为,A股市场的部分行业与板块已经出现了市盈率陷阱的现象,其中最具代表性的就是银行股。银行股的市盈率水平目前普遍在4-7倍之间,且多数银行股价已经跌破每股净资产。而地产板块中,一批主流品种市盈率也低于10倍。尽管地产股并不适合单纯用市盈率估值,但仍可以作为衡量股价的参考指标。再看白酒板块,经过去年的大幅调整,主流白酒股市盈率水平仅在6-15倍之间,也正在步入市盈率陷阱的行列中。此外,电力高速公路、基建等板块,也呈现出市盈率陷阱的特征。

  市盈率陷阱的成因

  我们注意到,市盈率陷阱板块有一个很重要的特征,就是这些板块往往是当初市场中主流的蓝筹板块。由于这些板块所占权重较大,直接拉低了A股市场的整体估值水平。数据显示,当前沪深300指数动态PE仅为7.86倍,远低于一年前的11.2倍。

  那么,究竟是什么原因造成了A股市场昔日的蓝筹板块出现这种市盈率陷阱的现象呢?

  首先,资金面持续偏紧状况压低了大盘股的估值水平。由于过去几年A股市场体量的膨胀加之资金面相对紧张,资金对于大盘股望之生畏,难以有所作为,而市场存量投机资金流中小板创业板 ,导致主板蓝筹板块资金供求失衡。

  其次,市场强化并放大了这些板块的利空因素。例如,银行板块,市场普遍担忧坏账的暴露以及利率市场化的冲击。这种担忧在过去几年中持续压低银行股的估值。而从业绩来看,这些负面因素并没有在过往的业绩中表现出来。这不但没有化解市场的担忧,反而加重了投资者对于未来利空集中释放的恐惧。于是,在持续增长的业绩和低迷的股价共同作用下,银行股市盈率水平越来越低。而地产股则持续受调控预期影响,尽管过去一年房地产销售状况不错,但股价并没有同步回升,于是市盈率水平也被进一步压低。至于白酒板块,在过去一年销售价格和销售规模的确受到了政策的影响,但股价的跌幅远远大于经营业绩的下滑,也导致龙头白酒股市盈率处于极端低值。

  第三,由于A股市场多年低迷,价值投资理念受到质疑,加之创业板的赚钱效应,令市场投机炒作之风日见盛行。资金博弈、概念炒作取代了价值投资理念成为市场主流操作思路。以基金为代表的机构投资者也开始热衷于炒作创业板,甚至大量老鼠仓行为藏匿其中。

  同时,退市制度并不完善,上市公司“只进不出”的格局也助长了投机之风。这种癫狂的市场氛围最终形成了A股市场的两极分化格局,出现了沪深300市盈率不足8倍、创业板市盈率高达60多倍的怪象。

  市场扭曲或将得到修正

  我们认为,“市盈率陷阱”是某一特定时期的产物,并不会长期存在,最终会得到修正。修正往往通过两种方式进行:一种是悲观预期得到验证,板块业绩的大幅下滑导致市盈率提升;另一种是股价的上涨导致市盈率提升。

  对于银行、地产和白酒三大市盈率陷阱板块,看似危机四伏,实则孕育机会。事实上,本周A股市场已经呈现出主板渐趋强势、创业板强弩之末的雏形。在创业板泡沫面临破灭之际,或许正是布局低市盈率蓝筹品种的机会。我们从银行、地产、白酒板块中选择了10只有代表性的股票,建立投资组合,并将长期跟踪,以检验价值投资理念是否还会重新闪耀光芒。

(责任编辑:DF060)

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