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邓海清:进出口数据波动剧烈 货币财政宜“稳”不宜“变”!

2019年05月08日 13:48
作者:邓海清
来源: 海清FICC频道

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  中国海关总署5月8日公布数据显示,以美元计,中国4月出口同比增速为-2.7%,低于预期的3.0%,较前值14.2%回落;进口同比增速为4.0%,高于预期的-2.1%,较前值-7.6%回升,创6个月新高。

  今年1~4月进出口数据波动剧烈

  1月出口同比大幅回升至9.3%,2月出口同比大幅下降至-20.8%,3月出口同比再次大幅回升至14.2%,4月出口同比又回落至-2.7%。

  出口数据的大幅波动主要受春节因素和减税效应等因素的叠加影响。2019年春节时间与2011年、2016年相近,均呈现1月、3月高,2月低的特点,这主要因为春节在2月份导致出口被提前或者延后所致,即原本在2月的量提前或者延后至1月和3月。同时,4月开始的增值税减税影响到企业的出口退税,可能存在企业在减税政策落地之前“抢出口”的现象。

  1-4月的进口同比分别为-1.6%,-5.2%,-7.6%,4.0%。进口增速明显好转,主要因素可能包括一季度中国经济和内需企稳、减税效应导致一季度部分进口延迟至4月、中央鼓励扩大进口政策、大宗商品价格上涨等因素有关。

  4月进口同比增速的好转既存在数量因素,比如原油、天然气等商品进口量增加;也存在价格因素,比较明显的是铁矿砂,4月单月进口7921万吨,创2017年10月来新低;前4个月进口3.4亿吨,减少3.7%,进口均价为每吨555.4元,上涨18.8%。

  此前公布的4月PMI中,进、出口均表现较好,4月新出口订单为2018年9月以来最高值,较3月继续回升,与4月出口数据不符。进口为2018年7月以来最高值,同样较3月继续回升,与4月出口数据相符。

  1~4月出口累计同比增速低于2018年

  由于单月数据波动幅度巨大,累计同比更能反映总体趋势。

  前4月出口同比继续回落,进口同比受4月数据带动回升,但与2018年相比均下降。前4个月,我国出口同比增速0.2%;进口同比增速-2.5%。相比之下,2019年一季度出口同比增速1.4%,进口同比增速-4.8%;2018年四季度出口同比增速3.9%,进口同比增速4.4%;2018年全年出口同比增速9.9%,进口同比增速15.8%。

  由于4月进口表现更好,贸易顺差同比增速收窄。

  分国别/地区看,前4月对主要市场出口累计同比增速回落,进口累计同比增速提高。

  以人民币计价,前4个月,中国对美国出口同比增速-4.8%,增速较一季度继续回落1.1个百分点;进口同比增速-26.8%,增速较一季度上升1.5个百分点。

  前4个月,中国对欧盟出口增长14.2%,增速略有回落;自欧盟进口增长8.3%,增速提高1个百分点。对东盟出口增长13.4%,增速回落2.2个百分点;自东盟进口由一季度的-0.4转为增长3.8%。我国对“一带一路”沿线国家合计进出口增长9.1%,增速较一季度提高1.3个百分点。

  经济温和复苏,避免两种误判

  我们在2018年底以来,一直强调避免两种对经济的误判:

  第一种误判是认为经济断崖下行,应采取强刺激手段;

  第二种误判是认为中国经济将很快复苏,出现V型反弹。

  2019年1-2月,市场对经济极度悲观,实际是第一种误判;2019年4月公布3月数据后,市场又开始对经济盲目乐观,出现第二种误判。

  对于赚取点击量的文章而言,极端的观点确实更能够吸引眼球;但对于投资者而言,极端的观点未必是有意义的观点,客观、理性看待经济才是正道。

  我们一直以来的观点没有变化,就是中国经济在2019年会出现周期性回升,但是这是一轮温和复苏,经济大幅回升的基础并不具备。

  与以往不同,过去经济回升一定有大幅加杠杆的主体,例如09年的全面加杠杆、12年地方政府加杠杆、16年的居民地产加杠杆,而这一轮符合政策的加杠杆主体是小微,但小微与以往历次加杠杆主体有较大不同,传导效率较低,且对经济是慢变量。

  2019年一季度的天量社融难以持续,房地产调控加码箭在弦上,棚改减弱已成趋势,基建投资仍受到政府融资约束,海外经济何时见底难以预料,这种情况下,我们认为经济不具备强复苏的条件,应当避免情绪看看待经济,经济整体形势就是稳中有升,而不是V型反转。

  货币政策确实不松不紧,“大变脸”可能性很低

  4月市场对央行的态度发生180度转向,4月初市场普遍预期央行降准降息、宽松加码,当时我们与市场观点截然相反,我们提出“货币宽松加码迫切性降低”;

  4月中旬开始,市场又开始炒作央行“紧货币”,用各种奇奇怪怪的所谓证据来论述央行真的紧货币了,有些似乎有道理,比如DR001的回升,有些则毫无道理,例如将MLF减量续作+TMLF超量续作分别解读为两次紧货币信号。

  我们在4月央行吹风会之前,就明确提出:货币政策主动型宽松边界已现,但不会V型反转,特别是对于狭义流动性、货币市场利率。主要逻辑包括:

  (1)货币政策不应当是电风扇式的快速转动,应当保持应有的连续性和稳定性,流动性合理充裕定调并未发生变化;

  (2)在防风险之外,降成本依然是2019年的重要任务,这与2013、2016年紧货币的背景不同;

  (3)宏观审慎政策框架下,通过提高货币市场利率来防风险的必要性下降,这与2013年非标爆发、2016年金融乱象的背景不同。

  (4)从4月货币市场利率的实际结果看,流动性的“合理充裕”得到了有效呵护。

  (5)经济长期处于L型是大概率事件,货币政策V型反转与经济并不匹配。

  在经济温和复苏、货币政策稳增长任务依然很重的情况下,货币政策大幅紧缩的可能性和必要性都很低。

  从近期货币政策的动作来看,我们的观点已经得到验证,“央行紧货币论”并不符合当前中国内、外环境现状。逆周期政策不宜强刺激,但同样不宜减弱或者退出,稳增长仍是2019年的关键目标。

(文章来源:海清FICC频道)

(责任编辑:DF064)

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