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联讯证券李奇霖:2018年GDP 6.6%意味着什么

2019年01月21日 14:51
作者:李奇霖
来源: 联讯证券

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   2018年主要经济数据都已经公布,四季度GDP增速6.4%,全年GDP增速6.6%,均和预期的一致。

  但如果单看12月的数据,似乎整体要略好于预期,尤其是工业增加值增速。这也是数据公布后,国债期货出现明显回调的主因之一。12月中采制造业PMI跌破荣枯线到达49.4,进一步强化了经济悲观预期。

  当然,这种实际值和预期的分化,并不意味着经济在边际上出现了好转。目前各终端需求中,除基建投资筑底缓慢回升外仍难以看到有效托底经济的力量出现,经济仍然处于下行周期中,需求最弱的时候并未到来。预期差源于内外需都放缓的情况下,市场对经济下行预期打得太足,节奏要比实际走得更快,2018年大类资产走势很好地说明了这一点。

  反映生产的工业增加值,12月同比增长5.7%,前值5.4%。三大门类中,采矿业是唯一增速提高的,从2.3%到3.6%。环保政策避免一刀切,加之天气因素,是采矿业增速得以反弹的基础。

  尽管好于预期,但5.7%的单月增速,仍是2018年的次低,工业生产仍然比较弱。

  往后看,我们认为工业增加值反弹的趋势难以延续。总需求羸弱,而且企业也不看好未来的需求,2018年12月制造业PMI生产经营活动预期指数创下2016年2月以来新低。综合来看制造业PMI的生产、新订单、采购量、原材料库存和产成品库存等分项,经济正从被动补库存转向主动去库存,预计未来生产将继续放缓。

  再来看需求。2018年全年固定资产投资增速5.9%,持平于前11个月的值。基建投资反弹提供支撑,制造业投资增速持平,而房地产投资继续回落。

  全口径基建投资增速在9月见底后,连续3个月反弹,全年增速为1.8%。如果看单月增速,反弹力度更加明显,2018年9-12月单月增速分别为-2.0%、5.9%、3.5%和7.7%。7月以来的加快项目审批、保障城投合理融资需求等各类基建补短板政策,逐步奏效。

  制造业投资是2018年各类需求的最大亮点,在不解和争议中,全年增速达到了9.5%,高于去年同期4.7个百分点。民间投资是支撑制造业投资企稳的主体,其2018年投资增速为8.7%。

  全年9.5%的增速,与前11个月的增速持平,制造业投资增速可能已接近顶部位置。在民间企业内源性现金流创造能力不如国企、外部融资环境整体不通畅的情况下,民间制造业投资逆势回升,主要支撑动力是被动的设备更新,而2016年以来的利润改善提供资金来源。

  参考2016年国企制造业设备更新的经验,大约持续了一年时间,我们预计民间制造业设备更新的高点在2019年一季度附近,后续将放缓从而拖累整体制造业投资。

  地产投资全年增速9.5%,相比于1-11月的累计增速放缓了0.2个百分点,基本符合预期。新开工面积增长17.2%,比1-11月份提高了0.4个百分点,房企赶工期的逻辑依然在。

  房地产各类数据中,我们认为有两点值得关注:

  一是销售面积增速回落,但销售金额增速上升。2018年前11个月,房地产销售面积和金额的增速分别为1.4%、12.1%,而全年增速分别为1.3%和12.2%。两者之间的分化,意味着从全国范围来看,房价有止跌企稳的迹象。

  根据融360的数据,2018年12月全国首套房贷平均利率5.68%,近23个月以来首次下降。在“房住不炒”的原则下,各地“因城施策”,部分城市已经开始放松地产调控,房贷利率下降对低库存城市房价的影响需要关注。

  二是竣工面积同比-7.8%,相比于1-11月的-12.3%大幅收窄了4.5个百分点。近几年开发商普遍采取赶工期的策略,商品房达到预售条件后,继续施工的动力不足,而是加快销售回款去开发新的房地产项目,这一策略使得新开工面积增速对竣工面积增速的领先性弱化。

  中央坚持“房住不炒”的政策,加之房企外部各类融资渠道基本都被规范,在不看好销售可持续性的情况下,开发商的策略可能在2019年上半年逐步转向减少开工而加快已有项目的竣工。体现在数据上, 2019年上半年可能将看到统计局公布的商品房待售面积止跌回升。

  12月社会消费品零售总额同比增长8.2%,前值8.1%。如果剔除掉价格因素,12月实际社消增速6.7%,相比于11月增速提高了0.9个百分点,改善幅度更为明显。社消名义增速和实际增速之间的缺口,10-12月分别为3.0%、2.3%和1.5%,实物性消费品的通胀压力在减弱。

  作为社会消费品零售当中的最大项,汽车销售增速在12月的跌幅收窄,从前值-10.0%回升到-8.5%,对社会消费品零售总额的拖累,从1.2个百分点减少到1个百分点。

  展望2019年,我们认为二季度开始,需求回落在总量数据上的体现,可能会更加明显。预计制造业投资增速在2019年一季度将见顶,房地产投资下行的趋势难以扭转,基建投资虽然会继续反弹,但债务高压监管下地方政府在其中所起的“杠杆”作用弱化,难以对冲制造业和房地产投资的放缓,固定资产投资增速将趋于继续放缓。

  消费在汽车拖累减弱、减税作用下,预计能维持平稳,但难以承担扩大内需的重任。

  在这种情况下,加大逆周期调控的必要性上升。财政政策是主角,包括提高财政赤字率、扩大专项债额度、结构性减税等。货币政策同样需要维持宽松,为宽财政提供流动性支持,并通过再贷款、定向降准等方式,引导资金从流向实体。而美国经济见顶信号愈发明确、货币政策紧缩节奏放缓的外部环境,也为国内货币宽松打开空间。

(文章来源:联讯证券)

(责任编辑:DF064)

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