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海通证券姜超:债市依旧向好 精选民企龙头股

2018年11月05日 08:53
作者:姜超
来源: 姜超宏观债券研究
编辑:东方财富网

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  摘要

  姜超等【利率债观察】债市依旧向好:①上周美国薪资大幅上涨,美债利率回升,国内积极财政加码,国债利率反弹。②经济通胀下行,货币依旧宽松。③加码基建投资意味着利率短期下行受阻,但如果基建只是托底,那么利率也不存在大幅回升的风险。

  姜超等【信用债观察】民企精选龙头。10月以来支持民企的政策不断出台,有利于一定程度上修复市场对于民企债的风险偏好,可以逐步关注龙头民企的投资机会,如进入“百名杰出民营企业家”或参加民企座谈会的企业家旗下的企业。但低等级民企债仍面临三方面约束:一是座谈会中反思了部分政策,但并未提到影子银行规范问题,意味着民企依赖的非标融资仍趋萎缩;二是金融机构市场化参与下,龙头以外的民企得到的支持或有限;三是稳增长压力下,城投债的投资机会更为明确,对于民企债有挤出效应。

  姜超等【可转债观察】供给重启,关注新券:①10月转债指数小幅下跌,个券涨少跌多,估值明显回升。②上周新券供给重启,其流动性和估值相比老券有优势,可积极关注新券申购或上市后的交易机会。③短期市场回暖,转债可积极把握反弹机会,正股业绩、转债估值仍是主要的择券因素。

  债市依旧向好——利率债月报

  10月市场回顾:牛陡行情再现,股债跷跷板效应明显

  十月股债跷跷板效应明显,18个交易日中,有13个交易日十年国债期货与沪深300指数反向变动。受益于央行10月上旬定向降准与公开市场投放,资金面整体宽松,R007与R001月均利率处于年内低位、仅略高于8月均值。债市明显上涨,收益率曲线呈现牛陡行情。具体来看,1年期和10年期国债分别下行20BP和11BP.1年期和10年期国开分别下行17BP和12BP.20年国开下行13BP,20年国债下行11BP。

  一级市场方面,10月利率债净供给3633亿元,较上月减少5305亿元,认购倍数有所改善。其中国债发行3094亿元,净供给1686亿元;政策性金融债发行2541亿元,净供给489亿元;地方政府债发行2567亿元,净供给1458亿元。10月存单净供给3115亿,3M股份行存单平均发行利率上行23BP。

  11月政策前瞻:积极财政加码,降准仍有空间

  积极财政加码。10月31日,中共中央政治局召开会议强调,外部环境发生深刻变化,而为了有效应对外部经济环境变化,确保经济平稳运行,我们仍应“切实办好自己的事情”,实施好积极的财政政策和稳健的货币政策。与此同时,国务院下发《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》,提出脱贫攻坚、铁路、公路水运、机场、水利、能源、农业农村、生态环保、社会民生等9大任务,以及其他10项配套政策,来保持基建投资力度。

  降准仍有空间。10月31日政治局会议指出经济下行压力加大,实施好稳健的货币政策。央行《中国金融稳定报告》对于货币政策的表述为:稳健的货币政策要保持中性,管住货币供给总闸门,保持货币信贷和社会融资规模合理增长。央行行长易纲此前表示,我们在货币政策工具方面还有相当的空间,包括利率、准备金率以及货币条件等,但考虑到美联储正在加息,中国降息的概率不大,但是降准的概率仍大。我们认为,央行货币政策已转向实际宽松,考虑到经济下行压力,未来降准概率仍大,流动性将持续充裕。

  11月债市前瞻:债市依旧向好

  基建托底而非强刺激。由于国务院发文促进基建补短板,因此市场对稳增长预期有所升温。但我们认为国务院表示全年就业目标已经提前完成,意味着并不需要大幅刺激经济来稳增长。而且国务院同时强调本轮基建投资的定调是尽力而为、量力而行,要规范地方政府举债融资,管控好新增项目融资的金融闸门,意味着基建只是托底而非强刺激。对于债市而言,加码基建投资意味着利率短期下行受阻,但如果基建只是托底,那么利率也不存在大幅回升的风险。

  债市依旧向好。从风险偏好来看,近期股债跷跷板效应明显,避险情绪成为债市上涨的一大原因,而随着减税降费、财政加码、支持民企政策预期增加,风险偏好有所回升。但从基本面来看,10月PMI创新低,地产汽车销量和发电耗煤降幅均扩大,通胀预期明显回落,基本面利好债市;从货币政策来看,政治局会议确认经济下行压力加大,央行降准仍有空间,流动性依然充裕。因此债市依旧向好,短期调整提供配置机会。

  民企精选龙头,城投风险趋降

  ——信用债月报

  10月行业利差监测与分析。1。信用利差小幅下行。10月信用利差基本呈小幅下行的态势,各期限信用债利差均小幅收窄。2。产业债-城投债利差走扩。10月城投债利差小幅缩小,城投债AAA级与AA+级利差均下行9BP,AA级城投利差下行4BP,幅度较小。产业债与城投债利差走扩,其中AA+级较9月底上行28BP。3。重点行业利差变动:钢铁、采掘行业利差小幅走低,采掘行业超额利差小幅走扩;地产行业高等级债信用利差小幅缩小,中低等级债信用利差走扩。4。行业横向比较:高等级债中,商贸、有色金属和地产是利差最高的三个行业;AA+级债券中,有色金属和综合行业是利差最高的两个行业,房地产业紧随其后;AA级低等级债券中,采掘行业利差最高,其次是建筑装饰、商贸和医药生物行业。10月不同等级各行业利差整体上涨跌参半,AAA级高等级债行业利差除有色金属、医药生物和建筑装饰行业有所上行外,其余行业均下行;AA+级债券的行业利差上行为主;AA等级债券中,行业利差上行为主。

  10月市场回顾:净供给增加,估值收益率整体下行。10月主要信用债品种净供给1608.7亿元,较前一个月的152.0亿元大幅增加。在发行的553只主要品种信用债中有135只城投债,占比约24%,发行数量较前一个月减少8只。二级市场共计成交12046.5亿元,较前一月成交额小幅增加;10月国债收益率全面下行,信用债收益率整体下行,期限品种略有分化,以中票短融券种为例,3年、5年和7年期品种收益率下行幅度较大。

  10月评级迁徙评论:2项评级上调,14项评级下调。10月公告2项信用债主体评级向上调整行动,均为评级上调;公告14项主体评级向下调整行动,其中 13 项为评级下调,1项为展望下调。与前一月相比,向上调整评级数目有所上升,而向下调整评级数目有所下降。评级上调的主体均为城投平台,而评级下调的发行人中无城投平台。从评级下调的发行人行业分布来看,涉及行业包括综合、制造业、信息传输、软件和信息技术服务业、批发和零售业、农林牧渔业、房地产业和采矿业,发行人被下调评级前均为AA级及以下的低评级主体,且不少已经出现债务违约。

  投资策略:民企精选龙头,城投风险趋降

  1)上周信用债收益率下行。民企座谈会激发信用债投资热情,上周AAA级企业债收益率平均下行4BP、AA级企业债收益率平均下行6BP,城投债收益率平均下行6BP。

  2)城投债风险短期下降。上周召开的政治局会议确认了经济下行压力增大,基建投资作为稳增长的重要抓手,政策刺激力度有望持续。

  3)民企债精选龙头。10月以来支持民企的政策不断出台,有利于一定程度上修复市场对于民企债的风险偏好,可以逐步关注龙头民企的投资机会,如进入“百名杰出民营企业家”或参加民企座谈会的企业家旗下的企业。但低等级民企债仍面临三方面约束:一是座谈会中反思了部分政策,但并未提到影子银行规范问题,意味着民企依赖的非标融资仍趋萎缩;二是金融机构市场化参与下,龙头以外的民企得到的支持或有限;三是稳增长压力下,城投债的投资机会更为明确,对于民企债有挤出效应。

  供给重启,关注新券——可转债月

  10月转债表现:指数小幅下跌

  转债小幅下跌,表现强于正股。10月转债指数下跌1.28%,同期沪深300指数下跌8.29%,中小板指下跌13.06%,创业板指下跌9.62%。顾家家居1只转债上市。10月转债市场日均成交量为13.38亿元,环比下降0.64%。

  10月转股溢价率明显回升。截至11月2日,全市场转股溢价率均值40.5%,相比9月末回升5.3个百分点左右;纯债YTM 2.77%,环比回升0.16个百分点。平价70元以下、70-90元、90-110元和110元以上的转债转股溢价率分别为75.9%、24.23%、7.3%、5.8%,环比分别变动0.13、2.3、0.13、3.7个百分点。

  10月转债发行低迷。10月转债发行低迷,只有利尔转债(8.52亿)、光电转债(13亿)2只转债发行;审核进度方面也有所放缓,10月共有浙江美大(4.5亿)、圆通速递(36.5亿)、桐昆股份(38亿)等6只转债收到批文,中装建设(5.25亿)、博彦科技(5.75亿)、冰轮环境(5.09亿)等6只转债过会。此外,10月新增了富祥股份(4.2亿)、万达信息(12亿)、福斯特(15亿)等10只转债预案。截至11月2日,待发行新券共计5825.3亿左右,其中转债189只,共5023.8亿左右。

  10月权益前瞻:市场情绪转暖

  经济下滑,期待减税。1-9月规模以上工业企业利润总额同比增速继续下滑至14.7%,其中9月当月同比增速4.1%,较8月大幅下滑。10月全国制造业PMI为50.2%,较9月继续回落0.6个百分点,创下16年8月以来的新低。10月底政治局会议在指出经济下行压力加大的同时,强调要研究解决民营、中小企业发展中遇到的困难。未来针对中小、民营企业的减税政策或将逐步落地,效果值得期待!

  降准仍有空间。10月底政治局会议指出经济下行压力加大,实施好稳健的货币政策。央行《中国金融稳定报告》对货币政策的表述为:稳健的货币政策要保持中性,管住货币供给总闸门,保持货币信贷和社会融资规模合理增长。我们认为,央行货币政策已转向宽松,考虑到经济下行压力,未来降准概率仍大,流动性将持续充裕。

  政策密集出台,市场情绪转暖。近期为了缓解民企融资问题、稳定市场情绪,相关政策密集出台。10月底政治局会议也强调要研究解决民营、中小企业发展中遇到的困难;重点在于减税降费、疏通民企融资渠道等。在外部摩擦叠加经济、融资下行的背景下,减税降费等政策红利能够有效修复市场的风险偏好,实质减轻企业负担。权益市场在经历10月的大跌后,情绪有望逐渐恢复。

  11月转债策略:供给重启,关注新券

  证监会试点定向可转债。上周证监会公告试点定向可转债,主要是支持上市公司并购重组,缓解企业融资压力。定向可转债的作用是部分替代定向增发,可以缓解上市公司现金压力及大股东股权稀释风险。定向发行对象除并购重组的对手方外,可能也包括社会资本等,其对于负债偏长期限的资管产品、私募基金等或有一定的吸引力。对于目前的公募转债,可能会在供需两方面均有替代作用。目前已有第一单定向可转债预案公布,但具体细则尚待落实,规模也仍需观察。

  供给重启,关注新券。近期政策密集出台,市场情绪明显回暖,上周权益市场也继续反弹,转债则跟随上涨,估值有所压缩。此外上周新券供给也再度重启,有两只转债发行。目前存量转债溢价率偏高,新券估值相对有吸引力,流动性也较好;而经历此前大跌后,新券目前的发行时机对投资者也相对有利,因此可积极关注新券申购或上市之后的交易机会。短期市场回暖,转债可积极把握反弹机会,正股业绩、转债估值仍是主要的择券因素,建议关注计算机、消费、医药、银行等板块。如曙光、东财、济川、安井、宁行、常熟等。

  风险提示:基本面变化、股市波动、货币政策不达预期、价格和溢价率调整风险。

(文章来源:姜超宏观债券研究)

(原标题:债市依旧向好 民企精选龙头 转债供给重启)

(责任编辑:DF358)

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